Locked box VS Completion accounts?

Артем Моторный

06.12.2023

Основные механизмы определения финальной цены сделки: Locked box или Completion accounts?

На чем остановить свой выбор?

Locked box или Completion accounts. Одним из ключевых факторов, влияющих на успешное совершение сделки по продаже бизнеса, является согласование механизма определения финальной стоимости долей / акций, которую покупатель должен заплатить. Ввиду длительного срока между подписанием и закрытием сделки, «ценность» объекта продажи в глазах продавца и покупателя может существенно измениться. Поэтому необходимо использовать юридические конструкции, которые эффективно балансируют подобные изменения. Существует несколько возможных вариантов, при этом выбранный механизм может значительно повлиять на окончательную цену. Ниже рассмотрим два широко используемых механизма определения цены:

(1) Определение стоимости на основе финансовой отчетности компании на момент закрытия сделки («completion accounts»), а не ее подписания.

(2) Механизм «запертого ящика», при котором стоимость компании фиксируется на дату подписания (locked box) и не подлежит дальнейшему изменению на дату закрытия .

Долгое время наиболее распространенным вариантом в сделках по слиянию и поглощению (M&A) было использование механизма формирования цены на основе отчетности на дату закрытия (или близкой к ней), т.е. «completion accounts». В последние же годы, механизм “запертого ящика” набирает свою популярность, ввиду спроса на «быстрые сделки» и стремления к четким условиям при закрытии. Это особенно важно, если в сделке участвуют финансовые инвесторы. Понимание преимуществ и недостатков обоих механизмов позволит вам эффективно маневрировать между ними в сделке с целью повысить итоговый результат.

Completion accounts

Часто ввиду высоких темпов инфляции, цикличности бизнеса и других факторов, покупатель не уверен в том, что продавец сохранит стоимость бизнеса до завершения. В тоже время продавец желает получить дополнительную премию, т.к. уверен в обратном. Для таких случаев в M&A практике используется ряд инструментов корректировки покупной цены (purchase price adjustment), одним из которых является механизм «completion accounts».

При использовании данного механизма, стороны договариваются о принципе формирования базовой стоимости бизнеса на основе исторических данных (годовой или квартальной отчетности). Предполагается, что стоимость компании будет корректироваться в зависимости от результатов отчетности на дату закрытия. В зависимости от договоренности сторон цена может корректироваться как в сторону уменьшения, так и увеличения.

Процесс установления окончательной цены обычно начинается сразу после завершения и оплаты предварительной цены. В этот момент одна из сторон (обычно покупатель, поскольку именно он контролируют целевую компанию) обязана составить отчетность на дату закрытия сделки – “completion accounts”.

Другой стороне (обычно продавцу) предоставляется возможность ознакомиться и либо принять, либо оспаривать расчеты. При необходимости можно использовать специальный механизм разрешения споров для определения полноты и достоверности финансовой информации в completion accounts. После установления окончательной цены разница между предварительной ценой, уплаченной при завершении, и окончательной ценой урегулируется через коррекцию цены покупки.

Традиционно механизм completion accounts считается более выгодным для покупателя (если компания не растет слишком быстро), поскольку продавец несет финансовые риски до момента закрытия. Поэтому покупатель имеет возможность удостовериться, что цена максимально точно отражает согласованный принцип формирования стоимости и он не переплачивает.

Оценка стоимости компании может базироваться на таких отдельных показателях как уровень чистого оборотного капитала, стоимость чистых активов, уровень EBITDA и аналогичные.

Для решения возможных споров относительно цены стороны могут договориться о привлечении независимого аудитора, который определит стоимость компании на основе согласованного механизма.

Locked box

При использовании механизма “запертого ящика” (locked box) стороны договариваются о конечной цене покупки на основе самой последней аудированной и проверенной покупателем финансовой отчетности компании. При этом цена не подразумевает какой-либо коррекции после завершения, при условии выполнения продавцом взятых на себя обязательств по принципам ведения бизнеса. По этой причине покупатель стремится обеспечить сохранность стоимости целевой компании в период между датой подписания и датой закрытия, включив в соглашение о покупке долей / акций обязательство продавца возмещать покупателю любые несогласованные траты или извлечения денег из бизнеса. С другой стороны, поскольку продавец продолжает поддерживать бизнес в промежуточный период, продавец может потребовать какой-то дополнительной компенсации, а мы готовы вам с этим помочь.

Completion accounts VS Locked Box – Какой вариант подходит вам?

Механизмы определения финальной цены существенно различаются, и выбор подходящего варианта для вашей сделки требует понимания их недостатков и преимуществ.

Несколько соображений представлены ниже:

Сложность реализации:

Механизм формирования стоимости на основе финансовой отчетности компании на момент закрытия сделки («completion accounts») требует значительно больше усилий с обеих сторон. Окончательная цена определяется только после завершения, часто через несколько месяцев (1), документация находится преимущественно под контролем покупателя (2), требует отвлечения значительных ресурсов для расчетов и повторных инвентаризаций (3). Механизм корректировки цены должен быть детально расписан в договоре купли-продажи и покрывать множество нюансов (4), которые по-разному могут быть трактованы сторонами. Разногласия между сторонами могут вылиться в недополучение денежных средств продавцом и длительные судебные процессы.

Потеря стоимости:

В случае использования механизма «Locked box» покупатели сталкиваются с риском расхождения между ценой покупки и стоимостью компании при завершении сделки. Крайне важно достичь приемлемых покупателю результатов в ходе проведения предварительного аудита еще до подписания. Сторонам также нужно договариваться о том, какие точно виды расходов / перечислений будут считаться утечками. Из-за этого риска механизм “запертого ящика” менее подходит в случаях, когда оборотный капитал или результаты деятельности целевой компании подвержены волатильности, так как это не может быть полностью отражено в SPA.

Точность определения цены покупки:

Одним из ключевых преимуществ использования «Completion accounts» является точное определение цены сделки именно на дату закрытия, что будет минимизировать возможные претензии сторон. Фактически механизм отражает идею “вы платите только за то, что получаете”. В свете этого легко понять, почему данный механизм особенно привлекателен для покупателей, которые могут беспокоиться о точности представленных продавцом исторических финансовых отчетов и риске неблагоприятных событий в компании в переходный период.

Хотя механизм “Locked box” не может предложить такого же уровня точности определения цены, как «completion accounts», он предоставляет сторонам определенность уже на момент завершения относительно того, какова будет окончательная цена покупки. Никакие коррекции после завершения не требуются, что особенно важно для финансовых инвесторов. В сценарии аукциона возможность предложить механизм “locked box” и, таким образом, фиксированную цену, подлежащую уплате при завершении, обычно предоставляет конкурентное преимущество для участника.

Риск споров: корректирование цены покупки несет гораздо больший риск споров для сторон после завершения. Напротив, согласие на окончательную цену покупки уже при подписании, как это делается при использовании механизма “locked box”, означает, что стороны менее вероятно будут вовлечены в такие споры. Это особенно значимо для продавцов.

Locked box VS Completion accounts: Выбор механизма

Выбор механизма определения окончательной цены зависит от обстоятельств конкретной сделки и часто заранее определяется продавцом (например, в процедурном письме). Если это не так, то важно, чтобы стороны обсудили и достигли согласия относительно структуры сделки как можно раньше, чтобы обеспечить эффективность переговорного процесса. Тем не менее важно помнить, что единый подход может не быть подходящим для всех сделок. Особенности каждой сделки должны быть учтены при принятии решения.